中国股票配资医药大利好, 被当做鬼故事

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市场被川普的行政令吓破胆。

美国总统特朗普表示他将于周一签署一项行政命令，让美国的处方药和药品价格将立即降低30%至80%。

先抓重点“立刻降低”，首先应该想到的是川普有没有这个权利让众多药企、PBM、药房和批发商乖乖就范，其次应该考虑这个降幅对药企的出厂净价有没有影响，最后最有价值的考量应该是对国内医药产业链的影响几何。

从盘面上来看，市场把这个对中国医药出口产业链的大利好，解读为了“鬼故事”。

01 美国的药价构成

美国的药价成本构成十分复杂，包含众多概念，但从大幅降低药价触动的蛋糕角度，可谓是牵一发而动全身。

据2016年海通医药的美国医药留存收益分布统计，美国医药产业链由制造商、批发商、药房、PBM、医院/医生和保险公司众多主体构成，留存收益比例分别为67%、4%、15%、5%、7%和2%。

产业链参与者多意味着触动利益团体的抵抗力量更顽固，除了药企制造商团体外，PBM也是一个集中度很高的力量，美国80%的PBM市场被CVS-Aetna、Cigna-Express Scripts 和 UnitedHealth-OptumRx三大集团控制。

从美国医疗支出资金来源来看，2022年政府（包括联邦政府和州政府）支出合计占比为48%，成为医疗支出最大单一支付方，而私人支出占比为52%，其中来源包括企业、个人和其他私人收入等；再抓主要矛盾，实际上美国医药市场可以主要分为政府支付方市场、商业保险支付方市场，而其中对应的主要三大支付方可以分为Medicare（“老年保”）、Medicaid（“低收入保”）和商业保险。

值得注意的是，从医院端来看，由于政府支付方议价权较高，往往个人商保支付水平更高，由此其主要的利润来自于商保支付业务，而类似Medicare政府医保业务利润率一直为负。另外从则不同主要支付方覆盖人群广度来看，商业保险显然覆盖人群更广，在美国医药市场有着举足轻重的地位。

（图源：华福医药）

从底线思维最坏的角度看，川普最多只能影响政府支付市场，如果按照中信医药的判断（最惠国药价政策针对占比大约10%的Medicaid），那么受到“行政令嘴炮攻击”的市场估计进一步减小。

再从落地的可行性分析，总统行政令只能对联邦医疗保险或医疗补助计划进行调控。川普曾经在1.0任期末签署过类似“最惠国”行政令剑指降低药价，但最终在联邦法院被否决。所以，这个行政令扩大影响最终好需要走到国会立法支持层面，如果立法无法落地，总统无法强制药企降低定价。

这么离谱的行政令，谁知道川普会不会像关税一样反复横跳，最后“宣了个寂寞”（家族盆满钵满）呢？

02 美国药价链条梳理

“处方药和药品价格将几乎立即降低30%至80%。” 看似吓人，但实际上我们必须搞清楚美国药品不同价格的概念，看看按最坏情况计算看账能不能算的过来。

首先需要明确的是几个重要的概念，一是常用和惯用价格（U&C），U&C可以理解为自费价格（即没有投保的消费者步入零售药房所支付的药品零售价，又被称为“现金价格”）；二是批发收购成本（WAC），一般指批发商支付药企制造商的价格（但其中包含可能的折扣，是批发商和药企谈判的起点价格）；三是平均销售价格（ASP），包括所有折扣的平均价格（比WAC更接近真实药价，但不被公开）。

目前咱不能确定药物的起始标价，从美国《通胀削减法案》（IRA）中CMS确定初始报价并非直接采用U&C价格，而是参考了药品的非联邦平均制造商价格（non-FAMP）以及其他因素，而non-FAMP起点较高，其确定基于高WAC和药企大量的折扣和返点策略，这就可以解释为何IRA首批10种药品的平均降价幅度为63%，而BMS在谈判后能够马上给出阿哌沙班在降价之后销售指引，且降价对销售额未产生明显影响。

如果起始价格为批发收购成本（WAC），相较U&C或者non-FAMP影响会更大，但大部分大药企依然不足为惧。

WAC的“水分”含量依然很高，据中信医药电话数据：100美元WAC药物，实际社会的净支出只有78美元，药物实际的净价只有62.2美元，可见其中间折扣和返点的情况。实际上，高WAC搭配巨额返点的案例在美国非常常见，以艾伯维的修美乐为例，其美国专利在2023年到期，尽管数款阿达木单抗生物类似药在美国上市，这些类似药的WAC比修美乐便宜55-86%不等（其中Hadlima和Yusimry的折扣高达86%），但这些类似药市占率在2024年初仅有4%，无法撼动“高价”原研药的地位。

原因在于，艾伯维的修美乐采用高WAC高返点的模式，有研究机构指出艾伯维每年给PBM的折扣可能有数十亿美元，折扣占WAC比例可能超过50%甚至高达86%。

由此来看，先不说能否通过立法层面，在最坏打算下药企依旧能够通过调整折扣和返点来维持原有实际的收入水平，影响估计十分有限。

03 中国医药，不是利空而是利好

美国医药市场政策环境的不稳定性和“降低药价”的舆论环境，必然加剧美国药企对成本端的控制，这显然有利于中国医药产业链出海，而今天板块大跌反馈显然与实际可能的正向影响有所相悖。

在这种不确定性拉满的背景下，数据将变得更加铿锵有力。

1）临床效率：据国家药品监督管理局药品审评中心发布的《中国新药注册临床试验进展年度报告（2023年）》，2023年度获批创新药从批准开展临床试验至获准上市所用时间平均为7.2年；据IQVIA Institute for Human Date Science数据（公司首次申请专利或开始临床到新药上市的时间），美国创新活性性质中位数时间2023年为13.3年，高于2022年的11.4年。略高于前9年的平均值13年。

更高的临床效率意味着什么，相信毋庸赘叙。

2）中国分子性价比：华泰医药数据显示（截至2024年11月18日），国产创新药BD项目数量全球占比为14%，总金额占比为30%。